Der Einfluss von Steuersystemen auf die Ausschüttungspolitik von Kapitalgesellschaften - Eine empirische Analyse der Länder Deutschland, Schweiz und USA
Final Report Abstract
Ziel des Projektes war es, den Zusammenhang zwischen Körperschaftsteuersystem, Ausschüttungspolitik und Unternehmenswert zu analysieren. Es wurden die Ausschüttungswege Dividenden und Aktienrückkäufe untersucht; der steuerliche Einfluss wurde dabei sowohl im Zeitpunkt der Ausschüttungsankündigung als auch bei der Dividendenzahlung betrachtet. Das Projekt profitierte von zeitnah aufgetretenen Reformen der Steuersysteme in Deutschland (Unternehmenssteuerreform 2001) und den USA (Jobs and Growth Tax Relief Reconciliation Act of 2003). In Deutschland galt bis zum Jahre 2001 das Vollanrechnungsverfahren, bei dem Dividenden gegenüber Veräußerungsgewinnen steuerlich bevorzugt wurden. Es wurde durch das Halbeinkünfteverfahren abgelöst, unter dem die verschiedenen Ausschüttungsformen gleichmäßiger besteuert werden. Aufgrund der internationalen Steuerreformen wurde eine effektive Isolierung der Steuereffekte von anderen Einflussfaktoren ermöglicht. Als ein Land ohne wesentliche Steuerreform wurde die Schweiz ausgewählt. Unsere Untersuchungen zeigen, dass in den betrachteten Ländern Deutschland, Schweiz und USA Steuern einen signifikanten Einfluss auf die Höhe der Ausschüttungen (Dividenden oder Veräußerungsgewinne) sowie die Bewertungen der Ausschüttungen haben. In Abhängigkeit der steuerlichen Vorteilhaftigkeit wurde die Ausschüttungspolitik angepasst. Die Unternehmen reagierten auf die geringere (höhere) steuerliche Attraktivität von Dividenden nach den Steuerreformen durch ein Absenken (Erhöhen) der Dividenden. Mittels Ereignisstudien zeigen wir für Deutschland, dass der Aktienkurs signifikant stärker unter dem Vollanrechnungssystem als unter dem Halbeinkünfteverfahren sowohl auf Aktienrückkaufs- als auch Dividendenankündigungen reagiert. Zum Zeitpunkt der Unternehmenssteuerreform 2001, die die steuerlichen Unterschiede auf die Ausschüttungen verringerte, sanken auch die Reaktionen bei den Aktienkursen. Auch die Bewertung der Dividenden (Price-Drop-Ratio) verringerte sich nach der Steuerreform signifikant, insbesondere für Aktien mit hoher Dividendenrendite. Überraschenderweise bleiben die Handelsvolumina am Ex-Dividend-Day nahezu unverändert, obwohl das klassische „Dividend Stripping“ unter dem Vollanrechnungsverfahren Verkäufe zwischen verschiedenen Investorenklassen besonders attraktiv machten. Die Ergebnisse des Projektes unterstreichen die Bedeutung von Steuern bei Ausschüttungen in Form von Dividenden und Aktienrückkäufen. Sie sind einerseits für Manager bei der Optimierung der Ausschüttungspolitik von Unternehmen relevant, andererseits kann der Gesetzgeber aus den Resultaten Schlussfolgerungen bezüglich der Reaktion von Unternehmen auf zukünftige Steuerreformen ziehen.
Publications
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